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„Der öffentliche Erregungszustand ist bemerkenswert“

Ulrich Stephan, Chefanlagestratege der Deutschen Bank, über die Folgen von Trump, Strafzöllen und das mögliche Ende der Nullzins-Politik.

Wie wirken sich die US-Strafzölle und die Furcht vor einem Handelskrieg auf die Aktienkurse aus?

Außer Androhungen und Absichtserklärungen ist fundamental noch wenig passiert. Der Januar und Februar waren hervorragende Welthandelsmonate. Und von den Strafzöllen auf Stahlexporte ist Europa befreit. Daher ist die starke Reaktion der Börsen bemerkenswert. Nachdem die Volatilität, also die Schwankungen, im vergangenen Jahr außerordentlich niedrig waren, werden wir uns in diesem Jahr wohl an höhere Ausschläge gewöhnen müssen. Einige Anleger nehmen den drohenden Handelskonflikt oder die Diskussion um die Technologiewerte zum Anlass, nach dem guten Lauf der Börsen zu verkaufen. Insgesamt muss man aber konstatieren, dass der US-Präsident durchaus einen Punkt hat.

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Was meinen Sie damit?

Ohne Grund ist diese Diskussion nicht. Einige Zölle in Europa wie etwa für Autoimporte sind höher als in den USA. Auch der europäische Agrarmarkt ist abgeschottet. Und China übt durchaus unfaire Handelspraktiken aus, indem ausländische Investoren gezwungen werden, ihre Technologiegeheimnisse preiszugeben. Desweiteren sind die Märkte in China abgeschottet, wohingegen Exportgüter teils stark subventioniert werden. Das sind schon Punkte, die auf den Verhandlungstisch gehören.

Befürchten Sie, dass es zu einem weltweiten Handelskrieg kommen könnte?

Nein, ich würde im Moment noch gelassen bleiben. Meine Hoffnung ist, dass es ausreichend vernünftige Stimmen gibt, um zu einer konstruktiven Lösung zu kommen. Die US-Administration will in den kommenden zehn Tagen bis zu 6 000 Güter auswählen, die für höhere Zölle infrage kommen könnten. Die Liste soll dann noch der US-Wirtschaft vorgelegt werden. Auf diesem Weg vergehen einige Wochen, bis tatsächlich eine Entscheidung vorliegt – es besteht also noch genügend Zeit für Gespräche. Das gilt auch vor dem Hintergrund, dass China jüngst Zölle auf US-Importe erlassen hat. Ganz abgesehen davon empfinde ich den öffentlichen Erregungszustand bemerkenswert. Vor zwei Jahren wurden die Verhandlungen über das Freihandelsabkommen TTIP mit den Amerikanern gegeißelt und jetzt wollen plötzlich alle die besten Freihändler sein.

Stichwort vernünftige Stimmen . Verunsichern die Personalrochaden im Weißen Haus die Anleger?

Kapitalmärkte werden von dem getrieben, was in Unternehmen passiert. Solange die Weltkonjunktur gut läuft und sich das in den Unternehmensgewinnen widerspiegelt – die Gewinnprognosen werden derzeit sogar nach oben korrigiert – interessieren sich die Börsen nur mäßig für die Politik. Ich bin generell vorsichtig, von der Politik gleich auf Folgen für die Realwirtschaft zu schließen. Letztendlich hat auch die lange Regierungsbildung in Deutschland die Unternehmen kaum beeinträchtigt.

Wird die gute Konjunktur anhalten, wie ist ihre Prognose?

Wir sind optimistisch, ja. Der Konjunkturzyklus ist stabil und breit aufgestellt, das bedeutet auf viele Regionen der Welt verteilt. Zum Wachstum trägt nicht nur der Konsum in öffentlichen und privaten Haushalten bei, sondern auch Investitionen. Diese gesunde Entwicklung könnte noch ein, zwei oder drei Jahre anhalten. Ich sage immer: Der Konjunkturzyklus stirbt nicht an Altersschwäche, er wird umgebracht. Das bedeutet, wenn die Auseinandersetzung mit Russland und Nordkorea schärfer werden sollte, es doch zu einem Handelskrieg kommt oder Inflation und Zinsen zu schnell steigen, könnte das ein Wendepunkt im Zyklus sein und den Abschwung einläuten. Meines Erachtens reichen die etwas schwächeren Stimmungsindikatoren, die immer noch auf sehr hohem Niveau verharren, nicht aus.

Bundesbankpräsident Jens Weidmann ist optimistisch, dass die Nullzinspolitik nächstes Jahr beendet wird. Sehen Sie das auch so?

Das könnte schon sein. Noch hat EZB-Präsident Mario Draghi gute Argumente, die Zinsen tief zu belassen, weil die Inflation immer noch niedrig ist. Aber die gute Konjunktur lässt die Arbeitsmärkte und Löhne anziehen – wobei die Immobilien- sowie Rohstoffpreise bereits gestiegen sind. Das könnte die Jahresinflationsrate in Richtung zwei Prozent beschleunigen. Wir gehen davon aus, dass die EZB zuerst Ende dieses Jahres das Anleihekaufprogramm einstellen und dann im Sommer 2019 die ersten Zinsschritte machen wird. Ab Juni wird sie beginnen, intensiver über das Kaufprogramm zu sprechen, um die Märkte vorzubereiten. Draghis Amtszeit endet im Oktober 2019 und ich glaube nicht, dass er als EZB-Präsident in die Geschichte eingehen will, der niemals die Zinsen angehoben hat. Allerdings wird die EZB bei ihren geldpolitischen Operationen den Wechselkurs im Auge behalten. Denn ein starker Euro drückt tendenziell die Inflation und schwächt die Wettbewerbsfähigkeit.

Wenn die Leitzinsen steigen, welche Folgen hat das für die Unternehmen?

Unter anderem der Leipziger Wirtschaftsprofessor Gunther Schnabl argumentiert, dass die EZB eine Art Insolvenzverschleppung betreibt, weil sie mit ihrer ultralockeren Geldpolitik „schlechte“ Unternehmen am Leben erhält. Und in der Tat ist die Ausfallrate bei Unternehmensanleihen historisch niedrig. Wenn die Zinsen steigen, werden wir vermutlich höhere Ausfallraten sehen. Für Investoren in Unternehmensanleihen bedeutet das, dass nicht nur der Zinsanstieg zu Kursverlusten führt, sondern auch die steigenden Risikoprämien. Steigende Zinsen könnten des Weiteren zu mehr Firmeninsolvenzen führen.

IWF-Chefin Christine Lagarde hat diese Woche einen „Schlechtwetterfonds“ vorgeschlagen, in den die Euroländer 0,35 Prozent ihres Bruttoinlandsprodukts einzahlen sollen, um besser gegen künftige Krisen gewappnet zu sein. Was halten Sie davon?

Prävention ist immer besser als später retten zu müssen. Insofern täten die europäischen Länder gut daran, ihre Haushalte zu sanieren und für eine wettbewerbsfähige Ordnung zu sorgen. Es kann darüber hinaus aber Sinn machen, einen europäischen Sicherungsmechanismus aufzubauen. Allerdings haben wir den eigentlich schon mit dem Rettungsfonds ESM. Dabei müssen die einzelnen Maßnahmen durch die nationalen Parlamente abgesegnet werden. Die Erfahrungen der letzten Jahre zeigt allerdings, dass man mit derartigen Instrumenten sehr vorsichtig sein muss. Die Politik neigt dazu, eher Geld auszugeben, als die eigentlichen Probleme zu lösen. Und das wäre möglicherweise auch bei einem Schlechtwetterfonds der Fall, zumal, sollte sich dieser in Kommissionshand befinden. Mit einer Art Versicherung fehlen die Anreize, sich etwa bei der Sanierung der Staatsfinanzen und bei Wirtschaftsreformen weiter anzustrengen. Deswegen halte ich nichts davon, einen Fonds in die Zuständigkeit der Europäischen Kommission zu geben, weil ich dann politische Entscheidungen befürchte. Stattdessen sollte man eher den ESM-Fonds in Länderhoheit belassen, ihn aber mit mehr Kompetenzen stärken.

Was bedeutet das alles für den Kleinanleger. Wie soll er sich verhalten?

Zuerst muss er sich darauf einstellen, dass uns die erheblich höheren Schwankungen an den Finanzmärkten in den kommenden Monaten begleiten werden. US-Präsident Trump wird weiterhin mit seinen Nachrichten auf Twitter für Wirbel sorgen. Da die Schwankungen 2017 außerordentlich niedrig waren, kommen wir nur zur Normalität zurück. Anleger müssen aber immer vom risikolosen Zins aus denken. Dieser risikolose Zins liegt bei Null. Wenn sie mehr Rendite auf ihre Ersparnisse haben wollen, müssen sie ein Risiko eingehen, also beispielsweise in Aktien oder Aktienfonds investieren.

Welcher Aktientyp oder welche Herkunftsregion ist interessant. Sollte er verstärkt in US-Titel oder doch lieber in europäische Aktien investieren?

In den USA sind die Unternehmensbewertungen höher. Der US-Markt ist stark durch Technologieaktien getrieben. Da wirken sich die Diskussionen um Facebook und Tesla aus und bringen die Aktienkurse unter Druck. Dafür sind die Schwankungen auf dem US-Markt viel moderater. Ich würde raten, ein Stück weit in Amerika investiert zu bleiben. Europäische Titel sind deutlich preiswerter und sollten sich auch weiterhin vernünftig entwickeln. Und Aktien aus den Emerging Markets in Schwellenländern, vorzugsweise in Asien, sind nach wie vor billig. Zusammengefasst: Ich sehe Chancen in Europa und den Emerging Markets und eine relativ stabilere Entwicklung in den USA.

Und wie sieht ihre Einschätzung für den Deutschen Aktienindex aus?

Da bleiben wir unverändert bei unserer Prognose, dass er am Jahresende bei 14 000 Punkten landen wird.

Das Gespräch führte Nora Miethke.